来源丨研究 文丨明明 周成华 彭阳

央行连续两日30亿元逆回购操作显示货币政策从危机模式向常规模式转变。中信证券更进一步，亿元意味除货币政策模式转变外，购常下半年宏观调控政策料将进入重估阶段。态化

▍近期货币政策信号释放动摇宽松预期。中信证券

在货币政策维持宽松、亿元意味资金利率低位运行近3个月后，购常市场对资金市场会否迎来变局、态化货币政策会否微调的中信证券担忧都有所升温，尤其是亿元意味6月末以来，央行官员和会议所释放的购常货币政策信号有所增加。同时，态化票据利率走高指示的中信证券信贷需求回暖、猪肉价格上涨下通胀预期升温、亿元意味局部疫情进入扫尾阶段，购常资金利率低位运行的必要性需要再评估。在资金市场跨过半年末时点后，央行于7月4日、5日分别开展30亿元散量逆回购操作，进一步加剧了市场对货币政策微调和资金利率回归政策利率的担忧。

▍央行曾于2021年1月开展散量逆回购操作，当前的资金面环境与2021年类似，但是基本面环境有差别。

2021年元旦后的1月8日起，央行以50亿元7天逆回购操作为起点连续开展多日散量OMO操作，并于1月13日操作量进一步降低至20亿元，直到1月19日起恢复至800亿元操作，此后还曾零星开展过散量逆回购操作。而基本面方面，2021年初延续了2020年下半年以来的经济加速修复的进程，经济内生增长动能强劲，市场讨论政策“不急转弯”；当前的经济正从疫情中逐步回暖，内生增长动能仍在修复之中。

▍货币政策从危机模式向常规模式转换。

4月以来虽然央行操作较为平衡，资金面宽松主因在于财政支出和信贷需求不足，但央行容忍资金利率低位运行体现了其操作模式是局部疫情散发环境下的危机模式。当前国内局地疫情进入收尾阶段，国民经济将进入全国性的疫后修复阶段，这也意味着货币政策或将进入一个新阶段——回归本轮局部疫情前的宽信用目标。近日连续开展30亿元逆回购操作，或指明后续货币政策从危机模式向常规模式切换。更进一步，除了货币政策模式转变，下半年宏观调控政策料将进入重估阶段。

▍市场影响梳理。

1）若此后央行延续每日30亿元的逆回购操作，则7月上旬将净回笼4350亿元，流动性净回笼规模低于2021年初、高于2020年5月份，预计本次资金利率回调程度或介于二者之间。

2）7月是基本面修复的兑现期和政策模式转变阶段，参照2021年1月资金利率回归政策利率的过程中10年国债到期收益率回调幅度为17.4bps，则后续利率仍然存在约10bps的上行空间。

3）2020年货币政策回归常态以及2021年初货币政策引导资金利率回归政策利率附近之后，股票市场都遭遇回调。

▍风险因素：

国内局部疫情扩散程度超预期；资金面收紧超预期；消费复苏节奏不及预期；美联储加息力度超预期。

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